第1章 绪论

　　1.1研究背景和意义

　　二十世纪七十年代以来，中国国内资本市场的萌芽和发展都离不开改革开放经济大潮的强力推动。在这期间，迅速发展的中国资本市场也经历了从小到大、从无到有的过程。而伴随着金融业在各国经济中的迅速渗透，在国民经济中证券市场的作用也越来越不可忽视。作为证券市场的发展依托于上市公司，证券市场的健康繁荣发展离不开它的运作。而上市公司运作的好坏更是与其股权结构联系紧密，股权结构是影响公司控制权分布的决定性因素，直接关系到公司所有者和经营者关系的性质，更与公司绩效紧密相连。但是，中国大部分上市公司的发展基础是计划经济体制，而政府又是资本市场中隐形的“操控大手”，这就直接导致了中国上市公司出现了一些非常不合理的股权结构，如国有股“一股遮天”、社会流通股的股权不集中、非流通股占据比重过大等等问题。这些畸形不合理的股权结构会在很大程度上直接影响上市公司的公司绩效，进而影响中国整个资本市场运行的健康有序。综上所述，本课题对于上市公司股权结构和公司绩效两者关系的研究具有十分重大的现实意义，而通过这次研究，先对深市主板上市公司乃至中国所有上市公司股权结构和公司绩效的现状有一个大概的掌握，从而对两者的内在联系进行深入探究，以期最终能寻找到符合中国国情的股权结构的最佳优化模式，从而提高公司绩效，健康、可持续地推动中国上市公司的发展，最终实现国民经济又好又快的稳步发展。

　　1.2研究内容和方法

　　本文将从理论和实证两方面进行展开说明，首先是理论研究方面，先解释说明股权结构和公司绩效等固有名词的概念含义，然后对海内外学者对于股权结构和公司绩效两者关系的研究著作进行系统地分析，接着对两者关系进行总结阐述。第二是实证研究方面，将深市主板上市公司作为本文的样本数据，先了解这些公司的股权结构特征，再从其企业年报中选取相关数据并进行数据分析以了解公司绩效，然后对两者关系进行深入的研究。最后，通过理论和实证的结合分析，提出本论题的结论并对我国上市公司股权结构建设性地提出最佳最优的解决方案，从而提高公司绩效，健康、可持续地推动中国上市公司的发展，最终实现国民经济向新常态转型的稳步发展。

　　1.3文献综述

　　国外学者 Berle and Means(1932)两人共同出版了《现代公司和私有产权》一书，该书第一次对股权结构和公司绩效两者关系进行了初步的研究，该书辩证性地提出了“股权越是分散，公司绩效则越差”的假说。但是这本书只是对两者关系进行了片面的研究，而正式研究则是要等到《企业理论:管理行为、代理成本和所有权结构》这一经典论文的横空出世，Jensen and Meckling(1976)作为这篇论文的合作者，第一次从科学系统的角度解释说明了委托代理理论。他们通过研究认为，代理关系就是代理人通过被委托人授予一定的决策权来向委托人提供服务，而这些服务必须是对委托人的利益有益的，因为两权分离的关系，代理成本也是必定存在的。

　　Jensen and Meckling(1976)这一理论基础奠定了以后的研究方向，不论在理论还是实证方面都为股权结构和公司绩效两者关系的研究做出了巨大的贡献。在他们之后，各种理论和实证研究也如雨后春笋般纷纷涌出。Shleifer and Vishny(1986)就提出了股权的集中度与公司的盈利能力呈正相关关系的理论，即股权越集中，盈利能力就越强。而正好恰恰相反的是，学者La Porta et al.(1999，2000)则表示，股权集中的公司的绩效和它的市场表现要低于股权相对分散的公司。

　　对于股权结构和公司绩效两者关系研究的结论需要理论和实证研究的共同作用，而这些实证研究的结果却往往无法达成一致。 Morck et al.(1988)通过对《财富》杂志中列举的500强公司进行的实证分析证明，公司价值和管理层持股比例是呈反向 U型相关的关系。而Stulz(1988)建造的模型提出了公司价值的高低在最初与公司内部股东持股比例的高低呈正相关关系，之后公司价值则会渐渐下降。Mcconnell and Servaes(1990)分析了1976年纽交所与美交所的1173家公司和1986年的1093家公司，两人指出:当内部股东持股比重小于百分之四十时，托宾 Q值和控股比例的关系呈正相关，反之当内部股东持股比例大于40小于50时，托宾 Q值则会渐渐下降，两人还提出托宾 Q值会随着机构持股比例的增大而增高。Holderness and Sheehan(1998)两人通过对114家上市公司进行的实证分析，提出了托宾Q值的高低取决于控股股东是公司还是个人的理论。Andres(2008)通过对家族企业和公司绩效的关系的分析,认为能有效发挥执行和监督职能的公司,其收益水平要大大超过其他股权结构相对分散的公司。Mcconnell et al.(2008)通过对公司绩效与内部持股比例的关系的研究,表明公司价值与内部持股比例的关系呈U型相关, 公司绩效会随着内部持股比例的提高而先提高，然后降低。

　　国内很多学者在近年来也对股权结构和公司绩效这两者的关系进行了许多研究，其中不乏一些优秀文献的出现。许小年和王燕(1997)是第一次通过实证分析的研究方法研究两者关系的学者，两人共同提出了“公司股权越是集中，公司绩效就越高”的学术主张。何浚(1998)通过对1996年所有的共计530家上市公司的研究分析,阐述了我国上市公司由于国有股“一股遮天”而导致的股权结构的畸形形态。孙永祥和黄祖辉(1999)利用对股权结构、公司绩效和公司治理机制这三者相互作用的分析，他们认为如果一个公司的股权相对集中，并且同时拥有相对控股股东和其他大股东，那这个公司就能在最大程度上发挥其治理机制的作用。张红军(2000)将1988年的385家上市公司作为样本，并对其进行了样本分析，提出了股东持股比例和法人股比例越高，托宾 Q值就越高，反之越低。同样也是在2000年，施东晖(2000)对1999年484家沪市主板上市公司的实证分析认为，公司绩效与流通股东和国有股东的持股比重这两者的关系并不显著。吴淑琨(2002)则发表了股权集中度、与公司绩效呈显著性倒U型相关的观点,而国家股比例和法人股比例与其关系正好恰恰相反。而刘乃全等(2003)三人却凭借对股权结构和公司绩效这两者的实证分析，提出了两者的关系其实十分密切。田利辉(2005)通过研究认为，政府持股比例和公司绩效的关系并不十分对称，而是以左高右低的U型形态表现出来。经过前人学者的学术研究积累，和自身不断进行的实证研究，孙志梅和夏宁(2007)进一步提出了实施股权分置改革后的股权集中度已经出现了无法挽回的逐年下滑的颓势的结论，因此保持一定的股权集中是中国上市公司必须要做的，以此防止出现会损害股东利益的情况，如“内部人控制”严重化、“股权结构分散”等一系列问题。

　　第2章 相关概念的界定

　　2.1股权结构的概念定义

　　总的来说，股权结构是指在股份公司总股本中不同性质的股份所占的比例及其关系。

　　股权结构为公司治理结构奠定了基础并通过治理结构来具体表现其影响，，两者处于互相作用、依存的状态。股权结构决定了一个公司的组织结构，而企业治理结构的不同取决于组织结构的不同，正是这些具有差异的治理结构真正左右了公司整体的经营绩效。

　　2.1.1股权结构的类型

　　股权结构的含义广泛，分类方式也有不同。从宏观上来讲，对于股权结构，大致可以从两个角度进行解释说明:

　　首先，是指股权集中度，即上市公司中每个股东所持有的该公司的股票比例的多寡。从这个定义出发，股权结构又可以分为三种不同的类别:一是股权高度集中型，即公司只有一个股东，且其持股比例要大于或等于50 %，该股东拥有公司的绝对控股权和绝对控制权;二是股权相对集中型，即同时存在相对控股股东和其他大股东，其持股比例在20 %—50 %之间;三是股权高度分散型，即不存在控股股东，所有权与经营权不能同时对公司治理产生作用，而是彼此分离;与此同时，单个股东的持股比例小于或等于20 %。

　　其次，则是指股权构成，即在不同环境下，拥有该上市公司股票的大股东们所属的集团分别占有股票的比例的多寡。因为我国的上市股市有着繁杂的股权结构，较之其他国家复杂，股票种类的形成也十分多元化。所以这些股票不仅在名称上有所区别，其形成和权益也大不相同。股票按持有者进行分类的话，又可以分为国有股、法人股和个人股三种股票。因为我国股票市场成立的较晚，机制还没有规范，所以分类方式不同于其他发达国家。一般来说，流通股和非流通股市股票比较常见的分类。

　　2.2股权集中度的概念定义

　　股权集中度是用于衡量公司的股权分布状态、稳定性强弱和结构的主要指标。它是股东通过不同的持股比例将股权集中或分散的情况转化为数量化的指标。

　　对于如何将股权集中度进行分类，国内外学者有多种分类方式，而本文采用根据第一大股东持股比例分类的方法，将股权结构分为三种:股权高度集中型(第一大股东的持股比例在50% 以上)，股权高度分散型(第一大股东的持股比例在20% 以下)和股权相对集中型(第一大股东持股比例在20%~%50之间)。

　　2.3公司绩效的概念定义

　　公司绩效(Performance of Enterprise)是指企业在一定经营期间内的经营业绩。企业的经营效益水平主要通过四个方面来展现，分别是企业的盈利能力、资产运营水平、偿债能力和后续发展能力。而经营者业绩主要表现在经营者在经营管理的过程中对企业的发展所取得的成果和所做出的贡献等方面。对于一个公司的公司绩效的评价包含了企业经营效益和经营者业绩两个方面的评判。通常状况下，我们可以用某一个或某一组的财务指标来反映一个公司的公司绩效的优劣。对于如何选取评价公司绩效的财务指标，中国的学者大多数采用净资产收益率(ROE)、主营业务收益率(CROA)和托宾Q值。

　　第3章 股权结构对公司绩效的作用机制

　　公司股权结构影响公司经营绩效的方式有两种：一是影响公司治理效率，二是影响公司的行为的方式。股权结构安排的不同会导致不同的公司治理效率和公司行为。股权结构通过对股东治理能力及动力、治理功能、治理内容以及治理模式等影响公司的治理效率，而公司绩效又在很大程度上受到治理效率的影响;另外，股权结构也会对公司经营目标、决策、投资交易和分配行为产生作用，进而影响公司绩效的优劣。

　　3.1股权集中度对公司绩效的作用

　　3.1.1 股权高度分散

　　在股权高度分散的情况下，持股比例较小的股东又在治理偏好上存在“搭便车”的不良问题，缺乏参与公司治理的条件或积极性，因而对公司经营者的内部监督方面起到了弱化的作用;在这种情况下，股权分散和“管理者控制”的问题日趋严重，在缺乏其他有效治理机制的情况下，代理成本将会升高，公司内部治理效率也将趋于低下。由此表明，高度分散的股权结构会导致“搭便车”问题的发生以及产生较高的代理成本，这会对公司的绩效起到不良的消极作用，股权分散程度越高，公司绩效就越低下。

　　但另一方面，股权分散度增加的情况下， “管理者控制”会提高经营者的经营积极性和创新性效应;证券市场的流动性会随着股权的分散程度而增强，对于证券市场发挥各种功能机制，尤其是在接管机制这方面会产生积极影响，这会一定程度上增强公司的外部治理机制，对公司绩效产生正向作用。所以，这两种作用效应的平衡制约作用决定了股权结构在分散的情况下对公司绩效的作用的强弱，即“搭便车”问题及“管理者控制”会造成内部治理效率低下，对公司绩效产生消极影响;而另一方面公司的经营积极性和创新效应的提高，和外部治理环境的改善会对公司绩效产生正面效应，这两种效应相互平衡制约发展。

　　3.1.2 股权高度集中

　　在股权高度集中的情况下，持股比例较大的股东拥有着公司的控制实权，有足够的条件、积极性对公司进行治理。但是，也正是因为如此，导致缺乏可以与控股大股东相互制约的力量，容易产生“大股东控制”的问题。只要外部治理的作用开始趋于弱化，控股大股东就极易对公司利润进行侵占，并侵害小股东的利益，这将造成代理成本的大幅度提高，公司绩效也会随之低下。与此同时，大股东“一股遮天”的问题也会造成公司的决策机制无法趋向于民主科学化，由于决策失误所导致的损失甚至也会进一步扩大。

　　综上所述，可以看出股权集中度适当的公司，其股权结构是最有利于提升公司绩效的。第一，控股大股东的存在可以有效避免部分小股东“搭便车”问题的发生，有利于对公司内部治理机制的强化，从而提高公司的治理效率;第二，正是由于一些控股大股东的存在，对形成共同制约平衡的权力结构具有促进作用，更能对可能产生“管理者控制”和“大股东控制”的局面进行规避，从而使代理成本进一步降低，以此提升公司绩效;第三，权力的共同制约平衡可以使公司的经营行为更趋向于规范化，使决策机制更科学民主，减少因决策失误的问题造成的公司损失，从而对公司绩效产生促进作用。

　　3.2 股权构成对公司绩效的作用

　　不同的股权构成在性质上的差异会导致对公司绩效的影响力的强弱有所差别。

　　3.2.1 法人股和法人股东对公司绩效的作用

　　稳定性和控制性是使法人股东区别于其他性质的股东的最大特点。经营行为和公司绩效的长期化改善离不开持股方式的稳定性，而投资动机的控制性又能给予股东充足的能力和动力，促使他们对公司治理机制产生有利影响，实行监督和控制的基本职能。国内学者许小年就通过研究表明:法人股东对于公司治理有不可忽视的作用，其持股对公司绩效具有显著的正相关效应;与此同时，不同法人之间的相互持股也有其不利影响，容易导致公司绩效的低下，因此要辩证看待这个问题。

　　第4章 中国上市公司现状

　　目前我国经济已经进入发展新常态和“三期”叠加的非常时期，上市公司的经营发展依旧面临国内经济发展下行的压力、全球经济复苏艰难曲折等多重困难因素，但欣慰的是，随着国家对实施创新驱动发展力度的加大、“一带一路”等重要经济战略的实行，使得上市公司在发展方面拥有了新机遇和新的成长环境，政府推行的简政放权等全面深化改革措施也对企业的经营空间进行不断改善。在这些消极的和积极的多种因素共同作用下，深市各板块上市公司凭借资本市场做好做大的决心和能力在不断提升，整体经营状况良好。

　　截至2014年，深市上市公司的营业总收益已经达到63115亿元，较之以前同比增长8.43%。回望2012-2014年这三年，各板块上市公司在多重因素的共同推动下，实现了营收规模的逐年稳步增长。到2014年，深市上市公司股东净利润达到3782亿元，较之以前同比增长11.65%，其中主板的增长率为7.27%。而在努力度过2012年的经济下滑危机后，到2013年、2014年，上市公司的总体盈利水平在不断改善提高。从收益水平的方面来看，2014年深市上市公司平均毛利率为20.87%，同比有所增长，其中主板的增长率为19.37%，较上年有所小幅上涨。

　　而截至2016年4月13日，已经有数量过半的上市公司发布了2015年年报，由《证券日报》记者的统计结果显示，中国共有2834家 A股上市公司，其中1571家已经2015年年报进行了发布。这1571家上市公司去年的净利润已经达到了2.038万亿元，而2014年的净利润约为2万亿元，同比增长约1.9%。从盈利状况的方面分析，1571家上市公司中只有124家出现亏损，其余全部实现盈利，实现盈利的公司占比92.1%，公司的年报数据也可以间接反映出过去一年中国民经济的整体状况，反映出我国经济转型的过程、方向和逐渐形成的突破口。

　　2015年到了“十二五”的最后阶段，一方面我国经济发展面临多重挑战，另一方面供给侧结构性改革持续有序推进，发展新动能加快成长。“创新、协调、绿色、开放、共享”的理念为上市公司提供了新机遇、新动力和新空间。2015年，在积极和消极因素同样突出且多元化同生的情况下，深市上市公司虽然整体经营状况处于良好运行的态势，业绩分化的问题却仍然较为显著，压力较大的传统行业被迫进行产业结构的转型升级面临较大压力，而新兴行业则保持了良好的发展活力。

　　2015年，深市上市公司实现营业总收入6.814万亿元，同比增长4.69%，其中主板增长率为-1.58%。纵观全局，深市上市公司营收规模还是保持稳步增长的经济态势。

　　深市汇集了数量庞大、分布普遍、模式各异的企业，在我国如今面临产业结构转型升级、供给侧改革持续推进的时期的现状下，能够大致折射出在经济新常态下的中国国民经济运行的新特点、新问题和新趋势。在经济下行压力较大、各项改革措施不断深入的2015年，深市上市公司整体上保持了稳步发展的良好状态。